Дивидендный подход стоимости собственного капитала подразумевает что выплата дивидендов

Дивидендный подход стоимости собственного капитала подразумевает что выплата дивидендов

Приносить регулярный доход от инвестиций может любой портфель, стоимость которого увеличивается — дивиденды здесь ни при чём. Инвесторы, полагающие, что акции с выплатой дивидендов дают дополнительную доходность, обманываются. Не верите? Приводим доказательства в статье.

У российских инвесторов популярны так называемые «дивидендные стратегии» — формирование инвестиционного портфеля из акций, которые помимо доходности за счет роста котировок приносят регулярную доходность в виде дивидендов. Мечта таких инвесторов — жить «на дивиденды», не уменьшая при этом «тело» капитала, сами акции в портфеле (спойлер: так не получится).

Отчасти иррациональную любовь к дивидендам можно объяснить тем, что большинство инвесторов в России страдают «портфельным патриотизмом» — то есть инвестируют в акции российских компаний, дивидендная доходность которых доходит до 8%. А еще — непониманием, откуда берутся дивиденды, и какие риски возникают, если отбирать только акции с выплатой дивидендов. Объясняем, что не так с «дивидендными стратегиями».

Что такое дивиденды и откуда они берутся

1. Инвестировать в будущий рост — создание новых продуктов, финансирование исследований и разработок, слияний и поглощений. Предполагается, что в результате этих действий будут расти финансовые показатели и капитализация компании в будущем. Такой способ распределения прибыли зачастую выбирают технологические компании, от Amazon до Яндекса: зачем платить дивиденды, когда впереди так много возможностей?
2. Выплачивать дивиденды или выкупать свои акции («сделать buyback»). В первом случае прибыль распределяется между акционерами в виде прямых выплат, во втором — через увеличение цены акций (за счет сокращения количества акций в свободном обращении).

Минусы дивидендных стратегий

Как видим, объективных данных о превосходстве «дивидендных» портфелей нет. Зато есть факты, указывающие на их недостатки:

1. Слабая диверсификация. По данным Dimensional Fund Advisors, средняя доля компаний, выплачивающих дивиденды в США, с 1963 по 2019 год составляла около 52%. Значит, инвестор, сфокусированный только на дивидендных акциях, упускает почти половину компаний широкого рынка. Меньше диверсификация — выше риск.

2. Отсутствие гарантий. Многие инвесторы предпочитают акции с дивидендами, потому что надеются создать надежный поток доходов в будущем. Но прошлые результаты не определяют результаты в будущем. Дивидендная доходность сегодня менее изменчива, чем доходность за счет роста стоимости акций, но это ни в коем случае не гарантия размера доходности (и ее наличия) в будущем.

Доля компаний различных рынков, сокративших или отменившых дивидендные выплаты в 2020 г.

В 2009 году 43% компаний по всему миру сократили свои дивиденды, а 14% полностью отменили их (Stanley Black, “Global Dividend-Paying Stocks: A Recent History”). В 2020 г. из-за пандемии COVID-19 число компаний, снизивших дивиденды, тоже значительно выросло.

3. Негибкость. Инвесторы, которые выбирают дивидендные акции, не контролируют частоту и размер поступлений выплат на брокерский счет. А вот если инвестор самостоятельно формирует «дивиденды» за счёт продажи части акций, то он же определяет размер и график своих доходов.

Почему же инвесторы соблазняются дивидендными стратегиями?

Об иррациональной любви к дивидендам

Тут работает психология: людям приятно, когда на их брокерский счет поступают деньги. Это эмоциональное отношение отражается и в языке: дивиденды непременно «капают» — как сок из березы весной. Правда, счастливые в моменте получатели дивидендов упускают очевидный факт: когда компания выплачивает дивиденды, стоимость ее акций падает — как раз на величину дивидендов (так называемый «дивидендный гэп»). То есть при прочих равных стоимость акции без выплаты дивидендов и стоимость акции после выплаты дивиденда плюс сама выплата — одинаковы (с дивиденда еще предстоит уплатить налог).

Понятно, что на фондовом рынке цены постоянно меняются, поэтому инвесторам сложно увидеть так наглядно, как в примере с 10 рублями, эффект дивидендов. Но именно так это работает.

Акции с одинаковым воздействием таких факторов, как размер, стоимость, прибыльность и инвестиции, имеют одинаковую среднюю ожидаемую доходность, независимо от того, выплачивают они дивиденды или нет.

Важно обратить внимание и на то, что будет дальше: у одного инвестора в портфеле осталась акция стоимостью в условные 10 рублей, а у другого — подешевевшая, скажем, до 9 рублей акция + 1 рубль дивидендов на брокерском счёте. Если инвестор снимает и «проедает» дивиденды — его портфель постепенно «худеет» (стоимость акций снижается). Если он реинвестирует дивиденды в те же акции — то несёт дополнительные издержки (налог на дивиденды и брокерская комиссия по новой сделке), то есть опять проигрывает тому, чья акция не «конвертирует» часть прибыли в наличные и обратно.

Мы не утверждаем, что дивидендных акций нужно избегать. Дивидендная доходность — важная составляющая общей доходности акций при инвестировании в широкие рынки, к примеру, с помощью ETF. К этому же выводу в своем исследовании приходят аналитики Vanguard. Они рекомендуют смотреть на общую доходность отдельных рынков (total return) и не пытаться делать выводы, основываясь только на дивидендной доходности или доходности от прироста капитала.

Самая главная ошибка «дивидендных» инвесторов — уверенность о том, что дивиденды можно использовать как фактор для выбора «прибыльных» акций. Опережение «дивидендным» индексом широкого рынка на отдельных временных отрезках связано с другими модельными инвестиционными факторами (например, «стоимостью», value).

Ориентация только на дивиденды ничем не отличается от попытки собрать инвестиционный портфель из акций компаний с высокой исторической доходностью и названием на букву «А». В обоих случаях дополнительный параметр (дивиденды и название компании на «А») не является фактором доходности, он бессмысленный.

Как получать «пассивный доход» без дивидендов

Если инвестор хочет получать регулярные выплаты, ему вовсе необязательно владеть дивидендными акциями. Он может самостоятельно формировать «дивидендные выплаты», просто продавая часть подорожавших активов.

В таблице ниже мы сравнили два метода получения дохода: портфель A получает доход через выплату дивидендов, а портфель Б генерирует его через продажу акций.

Сравнение способов формирования инвестиционного дохода с помощью дивидендов (портфель А) и продажи части портфеля (портфель Б)

Инвестор с портфелем A (с выплатой дивидендов) в конечном итоге владеет тем же количеством акций, что и до выплаты дивидендов, но мы предполагаем, что эти акции снизились в цене. Инвестор с портфелем Б владеет меньшим количеством акций, однако их стоимость не снизилась в результате выплаты дивидендов. Оба подхода приводят к одному и тому же результату — оба инвестора в конечном итоге имеют 100 долларов наличными и 1900 долларов в акциях без учета потенциальных торговых издержек или налоговых последствий.

Резюмируем основные мысли:

• Дивиденды — это способ распределения прибыли, которая не инвестируется в рост компании.
• При выплате дивидендов стоимость акций снижается на сумму дивидендов. Наличие дивидендных выплат не позволяет получить больше прибыли от акции одной и той же компании.
• Если инвестор хочет получать регулярные выплаты, ему необязательно владеть дивидендными акциями. Он может самостоятельно формировать регулярный доход от инвестирования путем продажи части активов.
• Составляя портфель только из дивидендных акций, инвестор подвергает себя ряду рисков из-за слабой диверсификации, необоснованных ожиданий стабильного дохода, и невозможности планировать такой доход.
• При планировании инвестиционной стратегии инвесторам следует сфокусироваться не на дивидендной, а на общей доходности инвестиций в акции.

Последние новости

Оперативно о ситуации с ETF

Пишем только проверенное и только важное для ваших инвестиций

Получайте самое свежее в Telegram

Здесь вы найдете советы, как экономить, копить и правильно инвестировать.

Читайте аналитику в Telegram

Следите за новостями в нашем аналитическом ТГ-канале.

Смотрите видео

Мы регулярно снимаем обучающие ролики и вебинары для инвесторов на YouTube.

ВКонтакте

Рассказываем про инвестиции, показываем портфели, расшифровываем аналитику.

ETF — биржевые инвестиционные фонды (exchange-traded funds). Эмитенты ФинЭкс Фандс АЙКАВ (FinEx Funds ICAV) и ФинЭкс Физикли Бэкт Фандз АЙКАВ (FinEx Physically Backed Funds ICAV) далее — Фонды. Фонд является лицом, обязавшимся акциям ETF. Информация раскрывается на сайте finexetf.com.

Информация, представленная на данном сайте, носит исключительно ознакомительный характер, не содержит гарантий надежности возможных инвестиций и стабильности размеров возможных доходов или издержек, связанных с указанными инвестициями, не является заявлением о возможных выгодах, связанных с методами управления активами; не является обещанием выплаты дохода, не является прогнозом роста курсовой стоимости ценных бумаг; не является рода офертой, в том числе побуждением к приобретению акций ETF; не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией и ценные бумаги либо операции, упомянутые в ней, могут не соответствовать инвестиционным целям инвестора. Определение соответствия ценной бумаги либо операции интересам и инвестиционным целям инвестора является задачей самого инвестора. Инвестиции в рынок ценных бумаг связаны с риском. Стоимость активов может увеличиваться и уменьшаться. Результаты инвестирования в прошлом не определяют доходы в будущем. Группа Компаний FinEx, ее дочерние компании и аффилированные лица не дают гарантий или заверений и не принимают ответственности, в том числе за любые возможные убытки (прямые или косвенные, предвиденные и непредвиденные в отношении финансовых результатов, полученных на основании использования информации, размещенной на данном сайте и не рекомендует использовать указанную информацию в качестве единственного источника информации при принятии инвестиционного решения.

Данная информация не является предложением финансовых услуг и (или) индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Финансовые инструменты либо операции, упомянутые в ней, могут не соответствовать вашим инвестиционным целям (ожиданиям). Определение соответствия финансового инструмента либо операции вашим личным обстоятельствам, инвестиционным целям, срокам инвестирования и уровню риска, который вы готовы принять при реализации своих инвестиционных решений, является исключительно задачей инвестора. Группа Компаний FinEx, ее дочерние компании и аффилированные лица не несут ответственности за возможные убытки в случае совершения операций либо инвестирования в упомянутые здесь финансовые инструменты, и не рекомендует использовать указанную информацию в качестве единственного источника информации при принятии инвестиционного решения.

Представленная информация носит общедоступный характер, не предназначена для конкретной целевой аудитории и/или отдельного лица, не учитывает личные обстоятельства каждого инвестора (не основана на учете информации о нем) и не может рассматриваться в качестве подходящей для инвестирования конкретного лица, получившего к ней доступ.

Любая информация, предоставляемая пользователем сайта, не используется в целях определения инвестиционного профиля этого лица. Предоставляемая информация используется исключительно для формирования набора данных, на основании которых может быть решена задача, обозначенная как целевая в соответствующем разделе.

Дивидендная теория

Дивиденды и прирост цены акции являются двумя способами увеличения благосостояния акционеров. Существует непосредственная связь между дивидендами и ростом цены акции: если вся прибыль выплачена в виде дивидендов, то у компании не остается средств для реинвестирования и создания роста, следовательно, все прибыльные компании сталкиваются с необходимостью решить, какую часть прибыль направить на выплату дивидендов инвесторам и какую часть прибыли оставить нераспределенной.

Эта статья посвящена в первую очередь теориям о дивидендных выплатах. Во вторую очередь в статье рассматриваются практические аспекты дивидендных выплат, а также особенности различных видов дивидендной политики.

Теории

Существуют следующие теории, связанные с дивидендами:

• Модель оценки на основе дивидендов
• Модель роста Гордона
• Теория иррелевантности дивидендов Модильяни и Миллера.

Модель оценки на основе дивидендов

Модель основана на предположении, что стоимость акций компании основана на ожидании в отношении будущих дивидендов. Акционеры приобретают акции по текущей цене, которую они бы никогда не заплатили, если бы не были убеждены, что приведенная стоимость будущих денежных потоков (т. е. дивидендов), соответствует этой цене. Формула модели оценки цены акции на основе дивидендов выглядит так:

P0 = D0 (1+ g)/(re – g)

P0 = цена акции без права получения очередных дивидендов в момент времени 0 (т.е. текущая цена акции без права получения очередных дивидендов)
D0 = дивиденд на акциюы в момент времени 0 (т.е. дивиденд, который либо только что выплачен, либо подлежит выплате в самое ближайшее время)
re = доходность собственного капитала (т.е. стоимость собственного капитала)
g = будущий ежегодный темп роста дивидендов.

Крайне важно учитывать следующее:

P0 – это рыночная цена без права получения очередных дивидендов. Формула выше включает инвестицию размером P0, которая обеспечивает первый приток через год и в конце каждого из последующих лет. Если первый доход возникает через один год, то цена акции должна быть без права получения очередных дивидендов, так как цена акции с правом получения очередных дивидендов предполагает получение первого дохода в самое ближайшее время.

В качестве числителя в формуле используется дивиденды, которые будут выплачены в момент времени 1 и который в последующем будут расти с темпом g. Использование в формуле произведения D0(1 + g) основано на допущении, что темп роста, g, также будет актуален для текущих дивидендов и дивидендов в момент времени 1, но его не следует применять, если планируются изменения в политике дивидендных выплат.

Уже знакомую формулу можно переписать в следующем виде:

Где D1 – это дивиденды на акцию в момент времени 1.

Тем не менее нельзя однозначно утверждать, что g – это темп постоянный темп роста будущих дивидендов с момента времени 1. Очевидно, что темп роста не гарантирован и всегда является оценочной величиной. В отсутствие иной информации можно допустить, что будущий темп роста дивидендов равен историческому, но изменение дивидендной политики сделает такое допущение необоснованным.

Модель роста Гордона

Важной составляющей этой модели является природа роста дивидендов. Допуская, что у компании не будет ни серьезного прорыва в бизнесе (который приведет к незапланированному взрывному росту), ни драматичных ошибок и неудач (которые приведут к значительному снижению роста), то рост возникает при создании бо́льшего за счет тех же ресурсов, например, расширение производства с четырех заводов до пяти за счет инвестиций в необоротные активы. Без привлечения внешнего капитала, расширение возможно только если часть прибыли остается нераспределенной. Если же вся прибыль распределена в виде дивидендов, у компании не остается дополнительных средств для инвестиций, приобретения активов и она не может заработать больше прибыли в будущем.

Несложно представить, что темп роста как прибыли, так и дивидендов может быть представлен с помощью такой формулы:

где b – это доля прибыли, которая остается нераспределенной и R – это рентабельность (доходность) новых инвестиций. Следовательно, (1 – b) является долей прибыли, распределяемой в виде дивидендов. Заметим, что чем выше b, тем выше темп роста: чем больше прибыли остается нераспределенной, тем больше могут быть инвестиции, которые обеспечат рост в будущем как прибыли, так и дивидендов.

Таким образом, если прибыль на акцию в момент времени 1 равна E1, то дивиденды на акцию будут равны E1(1 – b) и формула цены акции, основанная на росте дивидендов, примет такой вид:

P0 = D1 /(re – g) = E1 (1 – b)/(re – bR)

Если компания не удерживает прибыль, то b = 0. Тогда P0 = E1/re, что представляет собой приведенную стоимость перпетуитета: ежегодная прибыль постоянна и полностью выплачивается в виде дивидендов. Это и находит свое отражение в цене акции.

Если принять, что дивидендная политика определяется показателями b и (1-b), т.е. долями удержанной и выплаченной прибыли, то с помощью формулы можно сделать вывод, что цена акции изменится при изменении b, однако это не является твердым правилом и дальше мы рассмотрим почему.

Теория иррелевантности дивидендов Модильяни и Миллера

Эта теория утверждает, что денежные потоки в виде дивидендов не влияют на цену акции. Иными словами, теория предполагает, что если текущие дивиденды снижены, то дополнительная удержанная прибыль может быть реинвестирована и это обеспечит будущий рост прибыли и, как следствие, будущих дивидендов. В таком случае инвесторы получат меньше дивидендов сегодня, но это уменьшение будет полностью компенсировано увеличением приведенной стоимости будущих дивидендов.

Однако, такая точная компенсация достигается только при условии, что удержанная прибыль реинвестируется с рентабельностью, которая равна стоимости собственного капитала.

Пример 1: вся прибыль выплачена в виде дивидендов
Текущая ситуация: Прибыль = $0.8 на акцию (вся выплачена в виде дивидендов); RE =20%, цена акции будет равна

P0 = 0.8/0.2 = $4 (приведенная стоимость постоянных дивидендных выплат в течение бесконечного периода времени).

Пример 2: прибыль реинвестируется с доходностью, равной стоимости собственного капитала
Итак, что произойдет, если с момента времени 1 и далее, половина прибыли выплачивается в виде дивидендов половина удерживается И re = R = 0.2 (т. е. требуемая инвесторами доходность равна доходности новых инвестиций)?

P0 = E1 (1 – b)/(re – bR)

P0 = 0.8(1 – 0.5)/(0.2 – 0.5 x 0.2) = $4

Таким образом, цена акции не изменилась по сравнению с примером 1 и, следовательно, дивиденды не влияют на цену акции.

Пример 3: прибыль реинвестируется с доходностью, превышающей стоимость собственного капитала
Например, компания осуществила технологический прорыв и инвестирует нераспределенную прибыль для использования новых возможностей. Как Вы можете предположить, реализация таких возможностей должна увеличить цену акции.

re = 0.2 (как и ранее) и R = 0.3

P0 = 0.8(1 – 0.5)/(0.2 – 0.5 x 0.3) = $8

В этом случае цена акции вырастет, так как инвестированная нераспределенная прибыль создает дополнительную ценность для акционеров.

Пример 4: прибыль реинвестируется с доходностью, которая ниже стоимости собственного капитала

Например, компания инвестирует нераспределенную прибыль не так выгодно, как того требуют акционеры. Компания исчерпала источники роста. Как Вы можете догадаться, такая ситуация приведет к снижению цены акции.

re = 0.2 (как и ранее) и R = 0.1

P0 = 0.8(1 – 0.5)/(0.2 – 0.5 x 0.1) = $2.67

• Если компания удерживает прибыль и использует ее для «клонирования» бизнеса в его существующем виде, то не следует ожидать изменения цены акции.
• Если компания удерживает прибыль и использует ее, чтобы заработать доходность выше требуемой инвесторами (это возможно с помощью расширения текущей деятельности, но с повышением производительности и снижением затрат), то снижение текущих дивидендов приведет к увеличению благосостояния акционеров.
• Если компания удерживает прибыль и использует ее, чтобы заработать доходность ниже требуемой инвесторами (это возможно при хранении избыточных денежных средств на расчетном счете, что дает весьма символическую доходность), то текущие дивиденды должны быть увеличены во избежание падения цены акции. Если у компании нет «хороших» вариантов для инвестирования прибыли, то ее следует выплатить в виде дивидендов акционерам, которые самостоятельно решат, что делать дальше с полученными деньгами.

Практические соображения

Как часто бывает, теоретические соображения не всегда идеально работают на практике. Не является исключением и теория иррелевантности дивидендов. Возможно, это связано с тем, что инвесторы не понимают или не верят в эту теорию или с тем, что теория основана на весьма спорных с практической точки зрения допущениях о существовании эффективных рынках с «идеальным» распространением информации и отсутствием транзакционных издержек.

Тем не менее, следует помнить о следующих практических соображениях:

• Теория сигналов. С момента объявления дивидендов их величина становится доступной широкой публике. При средней степени эффективности рынка цена акции должна отреагировать на объявление о дивидендах. Но есть проблема: какой именно сигнал получают инвесторы при объявлении дивидендов и как именно должна измениться цена акции? Например, говорит ли снижение дивидендов о накапливании компанией денежного резерва, чтобы пережить ожидаемый кризис, или же снижение дивидендов связано с необходимостью удерживания прибыли для финансирования предстоящих выгодных инвестиций. В любом случае существует неизбежная асимметрия информации: директора компаний практически наверняка будут владеть информацией о компании, которая не доступна для широкой публики. Почти всегда неожиданное изменение в дивидендной политике будет выбивать акционеров из колеи.
• Недостаточное доверие в прогнозы директоров или в их оправдание сокращения текущих дивидендов. Директора могут открыто сообщать о дивидендной политике, но инвесторы могут не разделять оптимизм директоров в отношении будущего успеха компании, что повлияет на цену акции.
• Предпочтения инвесторов в пользу текущего потребления вместо будущих обещаний (теория «синица в руках»). Иными словами, теория гласит, что получение денег инвесторами сейчас является более «безопасным». Если же выплаты дивидендов откладываются, то их получение инвесторами подвергается риску, связанному с будущими событиями. Рынок устроен таким образом, что цена акции должна корректно отражать соотношение ее риска и доходности. Если больше денежных средств выплачено в виде дивидендов, инвесторы должны решить, каким образом их инвестировать. Это могут быть новые инвестиции с более высокими или низкими показателями доходности и риска. В любом случае инвесторы, которые уделяют достаточно внимания диверсификации своих портфелей, будут удовлетворены, так как модель оценки капитальных активов (CAPM) предполагает, что дополнительно принятый риск должен соразмерно компенсироваться дополнительной потенциальной доходностью.
• Эффект клиентской базы. Предполагается, что инвесторы покупают акции, которые в наибольшей степени соответствуют их потребностям. Например, пенсионный фонд формирует свой портфель таким образом, чтобы обеспечить необходимые выплаты пенсионерам. Таким образом, значимая доля портфеля пенсионного фонда будет состоять из акций компаний, которые выплачивают регулярные и относительно прогнозируемые дивиденды. Налоги также могут оказывать влияние на инвестиционные решения, если, к примеру, ставка налога на прирост стоимости ниже, чем ставка налога на доход. Неожиданное изменение компанией дивидендной политики отрицательно скажется на инвесторах, тщательно формировавших свои портфели на основе своих налоговых потребностей. Такие инвесторы вынуждены будут изменить структуру своего портфеля и понести незапланированные транзакционные издержки. Есть мнение, что если снижение дивидендных выплат снижает ожидаемый доход инвестора, то инвестор может продать часть акций для получения желаемых денежных средств. Однако это также приведет к дополнительным транзакционным издержкам и незапланированным изменениям в налогообложении.
• Ликвидность компании. Вне зависимости от потенциальных движений цены акции, связанных с изменением дивидендной политики, компании должны обеспечивать достаточную ликвидность, поддержание которой может вынудить их снизить размер дивидендных выплат.
• Ковенанты по заимствованиям. Иногда займодавцы предусматривают ограничения на дивидендные выплаты в кредитных соглашениях, например, в виде определенной доли от прибыли. Таким образом они снижают риски по выданным займам. Снижение дивидендных выплат способствует улучшению ликвидности (либо денежные средства могут быть использованы для приобретения необоротных активов).
• Юридические аспекты. Законодательные ограничения могут полностью или частично исключить дивидендные выплаты в определенные периоды.

Теперь, пожалуй, уместно упомянуть и о дивидендах, выплачиваемых в виде акций. Акционеры могут выбрать получение новых акций в виде полной или частичной замены дивидендов денежными средствами. Количество подлежащих получению при этом акций будет зависеть от размера дивидендов и рыночной стоимости одной акции, чтобы обеспечить эквивалентную выплату дивидендов акциями. Такой выбор позволяет инвесторам приобрести новые акции (если они не желают получить дивиденды деньгами) без транзакционных издержек, а компания, в свою очередь, сохраняет ликвидные ресурсы. В некоторых странах существует благоприятный налоговый режим, поощряющий выплату дивидендов в виде акций.

Политики по выплате дивидендов

• Постоянные дивиденды: дивиденды предсказуемы, но акционеры могут быть разочарованы, если при растущей прибыли не происходит увеличения дивидендов. Если доля удержанной прибыли растет, у акционеров могут возникнуть вопросы относительно ее использования на реализацию инвестиционных возможностей приемлемого для акционеров качества.
• Постоянный рост: дивиденды также предсказуемы и такая политика весьма привлекательна для акционеров. Однако, темп роста дивидендов может отличаться от темпа роста прибыли.
• Постоянный процент выплат: например, (1 – b) = 25%, что означает понятную связь между размером дивидендов и прибылью. Однако, в некоторых случаях такая политика может подавать сигналы, которые некорректно интерпретируются инвесторами. Директора знают, что акционеры предпочитают предсказуемые дивиденды, а акционеры знают, что директора, в свою очередь, в курсе об их предпочтениях. Следовательно, акционеры могут интерпретировать снижение дивидендов как сигнал о низкой прибыли, увеличения которой не стоит ждать в обозримом будущем. С другой стороны, если прибыль снизится, а директора сохранят размер дивидендов на прежнем уровне, что часто интерпретируется инвесторами как сигнал о временном снижении прибыли и что директора достаточно уверены в будущем компании и могут позволить не снижать сумму дивидендов.
• Выплата дивидендов по остаточному принципу: как мы уже обсуждали в начале нашей статьи, прежде чем принимать решение о выплате дивидендов, директорам следует сперва распределить прибыль на инвестиции с доходностью:

Выше стоимости капитала (что увеличит благосостояние акционеров)

Равной стоимости капитала.

Только после того, как все инвестиционные возможности использованы, компания должна распределить остаток прибыли на дивиденды, позволив акционерам использовать эти средства с максимальной для них выгодой.

• Отсутствие дивидендов: Такие компании, как Microsoft and Apple на протяжении нескольких лет не выплачивали дивиденды. Это затрудняло использование модели оценки стоимости акций, основанной на росте дивидендов, из-за весьма спорного допущения о размере будущих дивидендов. Тем не менее стоимость этих акций значительно выросла, так как обе компании демонстрировали успешную деятельность и достаточно высокие показатели P/E (соотношение цены акции к прибыли на акцию), что говорит о высокой оценке инвесторами результатов и перспектив развития этих ккорпораций.

Заключение

Дивиденды и политика в отношении выплаты дивидендов остаются областью для постоянных споров и дебатов. Позиция с теоретической точки зрения понятна: при наличии возможности реинвестировать нераспределенной прибыли под стоимость капитала или выше, снижение дивидендов увеличит благосостояние акционеров. Однако, в реальности, не все действия инвесторов подчинены логике, что вместе с наличием транзакционных издержек и различных проявлений неэффективности рынков, значительно усложняет процесс выработки эффективной и популярной для инвесторов дивидендной политики.

Эта статья написана Кенном Гарретом, который является фрилансером и лектором.

финансовый менеджмент ответы на тест синергии 80. финансовый менеджмент. Онлайнтест по дисциплине Финансовый менеджмент процент верных ответов 87%

Производственный цикл определяет.
+период полного оборота материальных активов, используемых для обслуживания производственного процесса, начиная с поступления сырья и заканчивая отгрузкой готовой продукции
денежные средства, используемые для приобретения сырья и материалов, которые в процессе производственной деятельности превращаются в запасы готовой продукции
оценка суммы и уровня среднего остатка денежных средств с позиций обеспечения платежеспособности организации, а также эффективности их использования
период полного оборота денежных средств, начиная с момента погашения кредиторской задолженности за полученные сырье и материалы и заканчивая погашением дебиторской задолженности за готовую продукцию

Финансовый менеджмент как система управления представляет собой:
методы и приемы управления организацией
+совокупность финансовых отношений в процессе движения финансовых ресурсов организации
управление финансовой деятельностью субъектов и объектов организации
инструменты управления организацией

Целью управления структурой капитала является поиск оптимального соотношения между . капиталом организации
+собственным и заемным
собственным и кредитным
собственным и инвестиционным
собственным и банковским

Максимизация рыночной стоимости предприятия — это .
метод расчета средневзвешенной стоимости капитала
принцип рыночной экономики
оперативная цель финансового менеджмента
?стратегическая цель финансового менеджмента

Ужесточение кредитной политики компании может привести к .
+снижению объемов продаж
увеличению денежных средств на расчетном счете
замедлению поступления денежных средств

Информационное обеспечение финансового менеджмента представляет собой совокупность информационных ресурсов.
+организации, используемых в процессе принятия управленческих решений
организации, используемых в процессе подачи заявки на заемный капитал
организации, используемых в процессе финансового анализа
финансовых организаций, используемых в процессе принятия управленческих решений

Существует. » которые отражают различные подходы оптимизации структуры капитала
+четыре концепции
семь концепций
пять концепций
две концепции

Неверно, что . относится к методам оптимизации дефицитного денежного потока
ускорение инкассации дебиторской задолженности
+досрочное погашение долгосрочных кредитов
частичная или полная предоплата за произведенную продукцию
увеличение размера скидок за наличный расчет

Дивидендный подход стоимости собственного капитала подразумевает, что выплата дивидендов рассматривается как плата за.
участие в прибыли
заемный капитал
+собственный капитал
акционерный капитал

Задача финансового анализа — определение .
+текущего финансового состояния организации
объемов расходов организации
стратегического развития организации
факторов риска

Под предельной стоимостью капитала понимается уровень стоимости . его единицы, дополнительно привлекаемой организацией
+каждой новой
предельной
каждой последующей
каждой постоянной

Разработка плана поступления и расходования денежных средств проходит в .
пять этапов
+четыре этапа
два этапа
три этапа

Неверно, что к способам снижения рисков невозврата дебиторской задолженности относят .
лимитирование
диверсификацию
+резервирование
хеджирование

Кредитование под залог недвижимости представляет собой .
факторинг
форфейтинг
лизинг
+ипотеку

Неверно, что к показателям оценки стоимости капитала относят . стоимость капитала
нормативную
предельную
+средневзвешенную

Эквиваленты денежных средств — это ...
уставный капитал
денежные средства на валютном счете
+высоколиквидные финансовые вложения
кредиторская задолженность

Перспективное финансовое планирование разрабатывается на срок до .
3 лет
10 лет
+5 лет
15 лет

. — это специальный фонд денежных средств, образованный согласно уставу акционерного общества, формируемый за счет отчислений из прибыли и предназначенный для внутреннего страхования рисков
Фонд потребления
Фонд накопления
+Резервный фонд
Добавочный капитал

Интерпретация бета-коэффициента для акций конкретной организации при В = 1 означает, что .
инвестирование в акции не является рискованным
+акции организации имеют среднюю степень риска, которая сложилась на рынке в целом
инвестирование в акции более рискованно, чем в среднем на рынке
инвестирование в акции менее рискованно, чем в среднем на рынке

В состав операционных бюджетов организации входит.
+бюджет прямых затрат на оплату труда
бюджет движения денежных средств
инвестиционный бюджет
налоговый бюджет

. требует обязательной государственной регистрации
Коммерческий кредит
Облигационный заем
Синдицированный кредит
+Вексельный заем

Неверно, что по характеру участия в хозяйственном процессе и скорости оборота выделяют . активы
+финансовые
оборотные
текущие
внеоборотные

Инструментом оперативного управления денежными потоками предприятия является .
кредитный план
бюджет движения денежных средств
+платежный календарь
бюджет доходов и расходов

Неверно, что к субъектам управления финансовой деятельностью организации относят . организации
+активы и пассивы
функциональные подразделения
структурные подразделения
организационную структуру управления финансами

Величина собственных средств в обороте (собственный оборотный капитал) рассчитывается по формуле «. »
оборотные активы — кредиторская задолженность
запасы + НДС по приобретенным ценностям + денежные средства
+собственный капитал — внеоборотные активы
уставный капитал + резервный капитал

. относятся к производным ценным бумагам
Акции
+Опционы
Векселя
Облигации

Неверно, что . является задачей финансового планирования
+прогнозирование профицита бюджета организации
сопоставление фактических и плановых результатов
прогнозирование будущего финансового состояния
стандартизация финансовой информации

Основные функции финансового менеджмента — это планирование. и контроль
регулирование, мотивация
мотивация, организация
+анализ, регулирование
мотивация, анализ

К объектам управления в финансовом менеджменте относят .
финансовые ресурсы
денежные потоки
финансовые отношения
+совокупность финансовых ресурсов, источники их формирования и финансовые отношения

При формировании дивидендной политики необходимо обеспечить .
приоритет интересов менеджмента организации
+рациональное сочетание интересов собственников и менеджмента организации
приоритет интересов собственников

Основоположники концепции индифферентности структуры капитала — .
М. Гордон и М. Дженсен
X. Де-Анжело и Р. Масюлис
Р. Масюлис и Дж. Уорнер
+Ф. Модильяни и М. Миллер

. активы характеризуют имущественные ценности организации, многократно участвующие в хозяйственной деятельности организации
оборотные
текущие
+внеоборотные

К краткосрочным формам привлечения капитала относят …
синдицированный кредит
облигационный заем
+овердрафт
проектное финансирование

Понятие “структура капитала” характеризуется как соотношение собственного и … капитала организации
+заемного
банковского
инвестиционного
кредитного

Выплату минимального стабильного размера дивидендов с надбавкой в различные периоды предпологает. дивидендная политика
консервативная
+умеренная
агрессивная

Целью финансового менеджмента является … организации
+рост рыночной стоимости
оптимизация финансовых ресурсов
сокращение заемного капитала
оптимизация принятия управленческих решений

Неверно, что … относится к методам оптимизации избыточного денежного потока
+использование современных форм рефинансирования дебиторской задолженности
ускорение периода разработки и реализации инвестиционных проектов
формирование портфеля финансовых инвестиций
диверсификация операционной деятельности

Эффект финансового рычага зависит от доли … заемных ресурсов
++всех
+бесплатных
кредитных
банковских

Период оборота дебиторской задолженности определяется как отношение.
+Количества дней в периоде к коэффициенту оборачиваемости дебиторской задолженности
коэффициента оборачиваемости дебиторской задолженности к количеству дней в периоде
количества дней в периоде к величине средней дебиторской задолженности
величины средней дебиторской задолженности к количеству дней в периоде

Коэффициент абсолютной ликвидности показывает, какую часть.
+краткосрочных обязательств организация может погасить в ближайшее время
всех обязательств организация может погасить в ближайшее время
краткосрочных обязательств организация может погасить, мобилизовав все оборотные активы
долгосрочных обязательств организация может погасить в ближайшее время

… активы характеризуют имущественные ценности организации, обслуживающие текущую деятельность организации и полностью потребляемые в процессе одного производственного цикла
+оборотные
текущие
финансовые

Финансовый менеджмент организации представляет собой …
комплекс мероприятий, направленных на приведение в соответствие уровня товарно-материальных запасов организации планируемым объемам производства и продаж
комплекс мероприятий, направленных на формирование капитала, денежных доходов и различных фондов организации
+управление процессами формирования, распределения и использования финансовых ресурсов организации и оптимизацией ее денежных потоков
политику организации в области использования прибыли

Коэффициент вариации является инструментом … расчета финансового риска
+статистического метода
метода экспертных оценок
аналитического способа

Дивидендный подход стоимости собственного капитала подразумевает что выплата дивидендов

III. Метод стоимости собственного капитала

Последние два метода базируются на базовой концепции финансового менеджмента стоимости (цены) капитала, сущность которой состоит в том, для финансирования инвестиционной деятельности привлекаются как собственные, так и заемные источники финансирования по различной стоимости, и в этой связи очень важно, чтобы отдача от инвестиций превышала стоимость используемого на эти цели капитала.

Стоимость капитала представляет собой цену, которую предприятие платит за его использование, т.е. годовые расходы по обслуживанию задолженности перед инвесторами и кредиторами. Количественно она измеряется в виде процентной ставки, характеризующей отношение общей суммы данных расходов к сумме всего капитала. Основными элементами затрат, из которых складывается цена капитала, являются: требуемая владельцем (инвестором, кредитором) плата (ставка доходности), эмиссионные затраты по выпуску акций и облигаций, комиссионные услуги коммерческого банка, оплата страховок и т.д.

В зависимости от целевой структуры капитала компании для расчета ставки дисконтирования могут быть использованы приемы оценки стоимости собственного капитала либо средневзвешенной стоимости совокупного капитала фирмы (WACC).

В общем случае стоимость собственного капитала r_E можно рассчитать лишь приблизительно. В действующей практике применяется несколько подходов к расчету цены этого источника финансирования: модели дисконтирования дивидендов (DDM); модель САРМ; различные мультипликаторы и др.

Одной из популярных разновидностей DDM является модель Гордона (или модель дивидендов постоянного роста). Ее можно применять только для предприятий, регулярно выплачивающих владельцам обыкновенных акций дивиденды (в этом состоит ее ограниченность ее применения), постоянные или возрастающие по законам геометрической прогрессии, с учетом затрат на эмиссию обыкновенных акций:

где DIV — величина ожидаемого дивиденда на одну акцию в расчете на год;

P — цена размещения акций;

fc — затраты на эмиссию в %;

g — темп прироста дивидендов.

Исчисленная по этой формуле стоимость собственного капитала (ставка дисконтирования) будет зависеть: от размера дивидендов, темпа их прироста (прямо пропорционально) и цены размещения акций и уровня эмиссионных затрат (обратно пропорционально).

В условиях развитого рынка капиталов более обоснованный результат дает применение модели САРМ. Согласно этой модели риски по обыкновенным акциям можно разделить на: систематические (рыночные) и несистематические (присущие данному активу).

Соответственно, доходность и стоимость подобной ценной бумаги может быть разделена на две составляющие: ставку дохода от безрисковой инвестиции (r_F) и премия за принятие систематического риска, требуемая инвестором ().

Систематический риск оценивается при помощи коэффициента , который служит мерой рыночного риска, присущего данной ценной бумаге, отражающий амплитуду колебаний доходности актива относительно рынка в целом. Данный коэффициент рассчитывается как соотношение дохода по ценной бумаге со среднерыночной доходностью.

Этот коэффициент в мировой практике обычно рассчитываются также путем анализа статистической информации фондового рынка. Первой в нашей стране данные о коэффициентах стала публиковать информационно-консалтинговая фирма AK&M.

Стоимость собственного капитала (K_s) согласно модели САРМ может быть представлена формулой:

В целом корректное применение САРМ для оценки стоимости собственного капитала в РФ требует творческого подхода и учета ряда специфических факторов, которые, как правило, будут увеличивать величину премии за риск.

К достоинствам применения этой модели следует отнести относительную обоснованность и возможность применения для оценки проектов в «чистом поле», а также большая информативность для владельцев фирмы.

Основные недостатки данного метода в современных условиях экономики РФ:

1. Метод используется только в случае, когда акции компании котируются на фондовом рынке;

2. Данный метод подразумевает большое количество ограничений и допущений, таких как наличие совершенной конкуренции инвесторов, наличие эффективного рынка капитала;

3. Публикуемые коэффициенты бета обычно отражают структуру капитала конкретных открытых компаний, поэтому применение их в таком виде к закрытой компании, имеющей отличную структуру капитала, некорректно, т.е. необходимо провести определенные корректировки (с этой целью рассчитывают безрычажную бету, то есть бету, которую имела бы компания, если бы у нее не было долга).

Также к формуле модели оценки капитальных активов можно добавлять премии для компенсации других видов рисков. На основании изложенного можно заключить, что на российском рынке существует зависимость эффективности инвестиций от риска и, следовательно, возможно применение модели САРМ.